刚刚已往的春节假期，多个产业近乎于“停摆”，对于资金雄厚的大企业而言更多的是营业、事情上的未便，但对一部门创新企业来说，则是生死存亡。

严重挑战当前，“自救”成为最强音。我们在《战“疫”当前，创新经济突围2020》中给出创新经济企业短期、中期、历久三步战略建议之余，始终保持着与市场顶级投资机构及头部创业者们的深入交流。在融资实操问题之外，创业者们最多的问题就是，原有节奏被打乱，拿不到钱怎么办？

“永远为并购留一扇窗”

但往往谈及并购，创业者们总有诸多问题与挂念，多年实践也让我们深知并购天时地利人和缺一不能。为此我们稀奇约请华兴并购团队从宏观、中观、微观三个层面，就如下问题给出自己的考察及应对计谋。

· 为什么2020年会迎来并购浪潮？

· 为什么我的企业要思量并购与被并购？

· 我该怎么买/卖？ 

焦点看法：

1. 疫情或成并购加速导火索

存量市场新常态下，并购本就需求兴旺，而疫情极有可能加速井喷期到来，缘故原由有二：

1) 资金端：超级独角兽公司泛起以及后期PE机构向Buyout计谋的倾斜，将催生出互联网巨头以外的新一代买家。

2) 资产端：疫情迫使企业业绩承压、出售意愿增强且估值面临调整，客观上也吸引了更多买方介入。 

2. 创业者和股东应重点思量4大战略意义

1) 同类合并：通过并购整合削减恶性竞争，降低资源消耗，提升规模效应，增强溢价能力。

2) 扩大战场：横向扩张——区域拓展、品类扩充，通过并购抢占时机，快速完成向新市场、新用户的扩张；纵向扩张——产业链延伸、业态融合，通过并购获取能力，实现商业模式的升级和落地。

3) 引入资源：通过引入强有力的战略方股东，既增强抵制系统性风险的能力，又保留一定水平的营业自力性和上市天真性。

4) 获取流动性：捉住市场时机，适时出售以落袋为安、获取流动性。 

3. 特殊时期掌握买卖窗口至关主要

1) 保证现金流平安：并购的艺术往往体现在若何行使买卖各方风险偏好的差别，充实组合股份和现金对价以消除分歧，控制好并购和融资连系的节奏。

2) 注重资产价值：在特殊时期部门公司可能面临企业价值下滑严重的问题，需要区分好资产价值、营业价值和企业价值的关系，获得买卖双方对买卖对价的平衡。

3) 关注后续营业整合：在外部环境高度不确定的情况下，除了买卖自己，还需要做好营业整合的心理预期和准备。

为什么2020年会迎来并购浪潮？

从大环境来看，2018年整体市场就已经在发生转变，收缩趋势显著。随着增进放缓、竞争加剧，一级市场的马太效应愈发显著。而到了2019年，不仅融资数目继续下降，融资金额也下跌跨越40%，资金紧张的局势进一步传导到头部企业中。

整体市场收缩的趋势下，消费互联网与产业互联网的结构性问题愈发显著。2019年消费互联网占整体互联网融资数目的占比已经不到50%，而平均融资周期也从一年拉长到靠近一年半。这些宏观数据都在说明，我国消费互联网领域已经进入了存量市场新常态，在存量市场中，竞合关系是稳定的话题，并购整合需求将会愈发兴旺。

 

但已往两年预计中的并购市场井喷式发作为什么尚未发生呢？从买方和卖方两个角度来看，2018年至今买卖双方仍处暗流涌动的结构性调整阶段：以BAT这些大型互联网巨头为主的既有买家随着自身疆土扩张到达一定量级，从2018年下半年最先投资计谋转变显著，脱手愈发郑重；而卖方市场的估值水平尚未调整到位，无论是从首创人心态照样投资人回报测算来看，出售可能都无法到达预期。人人试探多、成交少，导致市场上能够看到的买卖并不多。

随着这次新冠疫情的发作，许多细分赛道最先或自动或被动地加速进入转变和融合的阶段。在这个时间窗口下，我们看到许多创业者和投资人最先沉下心来思索公司未来的去向问题，有优势的企业希望扩大市场占有率、拓展营业疆土、增强上下游延展，而面临逆境的企业也急于破局，找到活下去的时机。并购整合最先从一个可以思量但并不迫切的选项，成为高优先级的主要战略。

1.  资金端：有能力和意愿脱手的买方逐步多样化

现在的并购市场相比于两年前，有一个对照显著的趋势就是资金端的介入方日趋多样化，不再局限于互联网大平台和超级买家。对比下图我们能够看到，在2017年，有能力举行大规模收购的买家照样以互联网巨头和A股上市公司为主；而到了2019年，除互联网巨头以外，中型上市公司也已经成为主要的资金提供方，且随着Buyout、PIPE等买卖类型的泛起，后期PE机构最先成为收购方。

面临本次疫情，许多未上市的大独角兽公司由于营业体量大、资金流平安，正在更努力的寻找质地优良同时价钱合理的标的公司举行并购整合，以此补足短板或者开拓疆土，以便在疫情竣事、营业发作的时刻能够捉住时机，占领被镌汰企业释放出来的市场，快速反弹。

同时，后期PE机构也希望行使好这个时间窗口，以更合理的价钱收购优质资产。在去年我们和市场头部PE机构的相同中，许多后期PE机构已经将Buyout作为近期的一个重点战略推进，只是仍处于标的筛选和估值判断的磨合阶段，这个时机恰好可以辅助他们加速推动Buyout战略落地。

2. 资产端：业绩显示和融资预期受到影响，并购优先级提高

从出售意愿来说，疫情不能制止地影响了大部门公司正常的资源路径设计。受限于投资人相同、尽调、访谈等线下事情的开展，原本设计在今年年头启动新一轮融资的公司，融资节奏可能被迫推迟到下半年，更将面临市场融资需求激增带来的竞争问题。若是无法在原定的时间内拿到钱，公司原有的生长设计也将受到影响，在这个时刻，对于首创人来说出售可能成为上策，而投资人也有动力支持出售以实时止损，制止血本无归。

 从估值来说，在疫情的影响下衣食住行等各个行业都受到了极大挑战，至少一个季度的营业停摆带来的可能是半年的增进放缓和整年的目的压力。

 云云靠山下，预计部门行业估值可能会泛起调整，甚至有公司会由于现金流问题面临资不抵债的风险，这些都市使得首创人和股东对公司举行一个更郑重且合理的估值判断。而资产性价比的增添，也会吸引到更多的买方介入买卖。

零售板块：

大部门线下零售门店被迫歇业，物流也面临着交通管制、末尾配送等方面的限制。阿里巴巴在2020财年第四季度业绩会上示意，疫情对其供应链、物流都有很大的影响，收入增进将会放缓，部门板块也可能泛起负增进。

餐饮板块：

凭据美团研究院在2020年2月初对3.2万餐饮商户的观察，72.5%的连锁店示意损失非常大，90%的餐饮商户面临资金欠缺。

住房板块：

凭据贝壳研究院的数据，2020年1月重点都会二手房市场成交量大幅削减，新增供应与需求均大幅回落，房源成交周期进一步拉长。预计2020年第一季度天下重点都会二手房成交量泛起显著性回落，疫情对市场的影响至少连续到上半年。 

出行板块:

1月26日至31日，天下铁路、门路、水路、民航发送游客同比跌幅最高达85.4%，旅游行业损失惨重，线上出行平台的营业量也面临着90%左右的下降。 

其他领域：

其他可以预见到的趋势包罗，一季度海内手机市场可能遭遇30%以上的同比下滑，2020年预计泛起4%的同比下滑；停止2月11日近50家汽车经销商团体共2,895家4S店中，仅573家复工，复工率为19.8%，预计本次疫情对汽车市场的短期影响将大于2003年的“非典”；今年5G建设设计受疫情影响，供货和建设节奏将有所调整等等不一而足。 

为什么我的企业要思量并购与被并购？

从创新经济企业的商业模式出发，削减竞争和整合资源往往是一个企业最先思量并购的主要起点，而在本次疫情中，我们看到这些要素在某些行业中最先加速凸显，部门企业甚至已经到达了生死攸关的临界点。

只管疫情自己只是一个短期事宜，并不会影响行业和经济的中历久走向，但在危急中若何处置时机与挑战，对于每个企业来说，都可能成为决议其未来几年走向的关键因素。针对这个特殊时机所带来的并购战略选择，我们实验给出以下解决思绪：  

1. 通过并购消除恶性竞争，提高市场份额，优化经济模子

一如华兴过往操刀的经典案例，最常见的并购逻辑就是强强联合，消除恶性竞争，快速占有领先地位，形成规模优势，从早些年的滴滴 快的、美团 点评、58同城 赶集，直至近些年的猫眼 微影等。我们建议：产物服务相同，用户客群重叠，供应链建设重复，补助营销用度高企的行业企业，可以通过合并同类的方式，迅速提升市场份额，降低竞争消耗，提升盈利水平。  

以生鲜电商为例，在此次疫情中，生鲜电商迎来了高速发作期，定闹钟抢菜已经成了宅家市民的一样平常，每个人的手机里都增添了至少2个以上生鲜App，各大生鲜电商平台都获得了同比去年数倍的增进。而回望2019年，却是生鲜电商逆境重重的一年，关店、裁员、融资失利、现金流断裂连续不停发生。“烧钱快，盈利难”是生鲜电商行业无法规避的难题。 

“事实上这次疫情之下的需求暴涨，已经逾越了所有平台的供应能力，是大生长更是大磨练。”在近期相同中某生鲜企业CEO以为，“这次疫情之后，行业的供需关系获得重置，将会进入下一个阶段供应侧的竞争，拼的是运营效率和经济模子”。疫情时代激增的用户规模和订单量，对各家生鲜平台的供应链能力、仓储和运输能力都提出了伟大的挑战，也让各个平台有时机重新审阅自身的营业模式和生长战略，生鲜行业有望更快地从比拼规模/流量的增量阶段向比拼效率/运营的存量阶段转变。 

在这个趋势下，连系今年的资源环境，若是依赖单独融资带来的弹药不足，并购重组则是一个有力的生长武器。短期占领用户心智，培育使用习惯之后，通过后端供应链能力的优势互补，强强联合，能够给用户提供更好的产物和服务，企业实现更好的品控和更快的周转。

2. 扩大战场，实现商业模式升级和落地，提升企业竞争实力

除了消除竞争，并购也是一个获取能力，场景和商业模式升级的有力武器。

1) 合众连横，夯实流量基础，扩展变现能力

凭据Quest Mobile公布的《2020年中国移动互联网战争专题讲述——热门关注行业生长讲述》，本次疫情叠加春节，导致移动互联网行业的时长款式发生转变。相比去年春节，短视频、新闻资讯、在线视频等板块的时长份额划分实现了差别水平的增进。 

虽然从短期来看，本轮增进更多体现的是对于线下娱乐的替换效应，但从中历久来看，相对明确的行业天花板之下，若何通过内容生产或运营效率的创新获得存量市场的结构性改变，做到用户增进、留存和变现的平衡，已经成为每个企业都需要思索的问题。 

2018年我国移动互联网的活跃用户和消费时长初现阻滞局势，我们在完成了陌陌/探探的买卖之后就考察到市场上许多的流量类公司，最先将引入战投或者出售作为一个选项认真思量，互联网巨头们手中掌握的流量入口、用户数据、营业场景、手艺能力和财政资源，都是打破公司内生增进瓶颈并快速实现商业闭环的有用武器。

然而随着巨头投资并购思绪的转换，单纯通过烧钱扩大规模的流量类资产已经难以对巨头发生吸引力。相比之下，具备扎实的内容、怪异且高质量的用户积累、以及高效的产物运营能力的公司，才能够对巨头真正发生价值。

腾讯和阿里对于B站的投资，尤其B站上市之后的连续加码，就是一个典型的参考案例。凭据公然资料，B站在内容端共有110万的月活跃创作者（同比增进93%），每个月发生310万的视频内容（同比增进83%），用户每月互动25亿条（同比增进122%）。在用户端B站的MAU已经跨越1.2亿人，而且拥有显著高于竞争对手的跨越100分钟的人均单日使用时长和跨越80%的12月留存率。B站怪异的创作生态和社区空气，垂直、精准、高粘性、高活跃度的流量，对于互联网巨头来说是一个不容小觑的新兴势力，也是其一直以来获得巨头青睐的缘故原由。 

此外，去年我们辅助知乎举行融资的时刻，也显著感受到知乎怪异的用户社区空气和厚实的知识内容贮备对于战略方们的稀缺价值，在融资计谋上接纳了以战略牵头动员财政融资的方案，乐成引入了快手和百度两大战略方，实现了各方的流量互通以及多样化产物矩阵的突破。

2) 线下区域整合，增强网络效应

相比线上平台，零售、物流、旅游等重线下运营的行业在本次疫情中受到了更大的影响，对于部门中小企业来说，若是现金流设计不合理或者没有足够的现金贮备，甚至可能面临资金链断裂的风险。但与此同时，本轮危急也将倒逼行业整合的加剧，拥有厚实的现金贮备、高效的治理能力和天真的应对措施的企业，不仅能够在疫情中活下来，甚至有望占有更大的市场份额。 

某线下零售企业的CEO就向我们示意，“在这轮危急中，区域型企业的抗风险能力低，往往最容易倒下，但他们占有的稀缺的线下点位和网络资源，对于我们而言又具备怪异的市场价值。”行业头部企业有望通过整合快速实现区域扩张，增强网络效应和上下游的溢价能力，实现突围。 

链家的履历或许可以为列位创业者提供一个参考类型。链家在2001年建立，在2014年以前一直扎根于北京，直到2015年头，最先向天下范围快速扩张。链家先后收购了成都伊诚、上海德祐、深圳中联、杭州盛世管家、重庆大业兴、济南孚瑞不动产、广州满堂红等区域性龙头公司，实现了天下范围内市占率的快速提升。在短短1年内，链家的门店规模从1,500间增进到5,000家，经纪人从3万名增进到8万名，快速完成了从北京龙头企业到天下房产经纪一把手的转变，通过并购换时间，抢占了房地产市场发作的先机。收购完成后，链家进一步将在北京市场积累的运营履历和治理模式快速输出到其他地区，以实现整体运营效率的提升。

3) 业态与品类充实融合，提升抗风险能力

以消费行业为例，业态间线上与线下、近场与远场的区别，品类间高频与低频、重利与薄利的区别是权衡一个消费企业商业模式的主要维度，而企业在差别维度之间的笼罩与取舍，则决议了其增进的界限与抵制风险的能力。基于消费品类（可选/必选）和消费方式（到店/抵家）的差异，我们看到此次疫情对于消费行业的影响有显著分化：

 

百货、购物中心以可选消费品为主，在疫情之下遭遇客流下降，租金收入承压，部门需求导流至线上场景。商超、便利店承接了住民囤货采购的主要需求，但同时也磨练了谋划实体的供应链实力，部门采购和物流配送过关的企业可以进一步提振生长，而部门区域性、供应链实力弱的实体可能会晤临商品欠缺匮乏的局势。电商平台影响中性，疫情将进一步强化用户的线上消费习惯。外卖、抵家类电商服务需求激增，低成本大规模获客，有助于培育用户习惯，短期会磨练供应链实力，中历久会获益。 

黑天鹅事宜对于差别品类和业态的消费企业影响差异较大，相比之下，以阿里、京东、美团等为代表的笼罩多品类和多业态的平台型公司在资源调配和弹性运营上显示出了单一企业所无法比拟的优势，也展示出了更强的抗风险能力。

一方面通过将自身的线上化运营能力快速赋能给线下门店和餐饮商户，既保证了生态内企业的存续和生长，也为疫情竣事后的供应链牢固和拓展打下了基础；另一方面通过多品类运营，能够更好地承接住本轮疫情下激增的生鲜等品类用户，实现用户在差别品类之间的流转，增强规模优势，强化经济模子。 

对于在某一品类或者某一业态有优势营业的公司来说，并购整合则是其完成平台扩充的主要手段，以2019年苏宁收购家乐福中国80%股份为例，苏宁通过本次买卖完成了全品类营销战略在快消类目上的突破，补足了大快消的短板，实现了全产物全场景的运营，以知足消费者不停升级的消费需求。 

近期也有不少以线下消费为主的企业在和我们举行相同，思索若何探索线上线下全渠道的生长门路，包罗与互联网巨头或细分赛道的头部企业举行营业与资源层面的战略互助，我们预计2020年会有更多的企业通过战略互助或并购重组的形式加速整合线上线下资源，走融合生长之路。

 3. 并购不完全等同于出售，适当的股东结构调整更利好公司历久生长

提到并购，人人直觉上会以为是创业失败，稀奇是对引入战略方有挂念，忧郁站队影响到公司未来的自力生长和资源运作。凭据操盘并购买卖多年的履历看，有履历的财政顾问往往能够通过各个层面的结构设计和手艺手段，平衡协调股东利益，确保首创人或治理团队的现实控制力，为公司保留一定的谋划自力性和未来上市的天真性。现实上，对于自己质地优良、生长路径清晰的企业，投资人和战略股东往往更愿意将公司的谋划决议权交到治理层的手中，以实现股东利益的最大化。

在本次疫情中，我们也看到许多原本生长势头很好的公司，由于整体经济阻滞的缘故原由受到了重创。这个时刻找到更强有力的大股东支持，也不失为一种选择。一方面战略方自己就是市场上口袋最深的一批投资人，又往往能够撬动更多的资金，可以增强公司抵制周期不确定性风险的能力；另一方面战略方也能够调动更多的市场资源，无论是通过增信措施获得更大的信贷支持，照样借助战略方其他关联公司的营业能力实现快速的互助落地，都能够在这个特殊时期辅助公司更快逾越其他竞争对手，取得领先地位。 

4. 捉住市场时机，适时出售获取流动性

创新与转变是新经济行业的常态，每一年、每个季度甚至每一天，行业走势、市场款式和各方势力角逐都在发生转变，在这之中并购的时机并不是经常都有的。买方提出一个并购建议，实在是思量了其营业生长需要、内部资源配置、行业竞争的紧迫性等多重因素之后提出的稳重效果。在多年的并购履历中，我们实在看到不少创业者，由于种种缘故原由错失了很好的并购时机，最终企业生长一样平常，首创人和投资人也无法获得基本的经济回报。 

在现在竞争日趋激烈的市场环境中，我们建议所有的企业家和投资人，都最先提前思量行业终局的问题，包罗终局会在什么时刻到来、最终有哪几家公司能够存活下来、公司自己能否在终局中占有一席之地，再以更开放的心态将出售作为一个潜在选项。若是有合适的出售时机，建议公司小心相同、稳重思量，适时地落袋为安，获取流动性。同时也可以咨询财政顾问的建议，通过结构设计在获取流动性的同时保留部门股权，收获未来的增值空间。 

我该怎么买/卖？

并购自己是一个十分需要履历、能力和技巧的事情，并购买卖磨练的不仅是买卖双方对于时机的掌握，更是对于买卖节奏、各方心态和利益权衡的把控。尤其在外部宏观环境高度不确定、并购窗口对于各个介入方来说都可能稍纵即逝的当下，一次相同时机的错失或一个观点的误解，都可能导致并购买卖的失败。在当前市场环境下，我们建议企业家和投资人重点关注以下几个问题。固然，并购买卖的魅力就在其不能复制性及不确定性，最好的计谋永远是case by case地定制最适合的解决方案。 

1. 通过创新型手艺手段解决估值差异

买卖双方对估值的分歧是并购买卖中最为常见，也是首先需要解决的问题。尤其随同疫情带来的市场环境恶化，买卖双方甚至双方的股东之间、股东与治理层之间对于标的公司的历久价值都市有不一样的判断。在并购买卖谈判中，各方需要对于估值有一个更周全和综合的明白，估值并不只是一个简朴的数字，其背后隐含许多要素，可以拆解成一套组合拳去平衡各方利益。

根据我们已往诸多项目的履历，通过创新的结构设计，行使好各方估值预期与风险偏好的差异，再配合差别的支付工具、支付时点和支付条件等放置，是可以最终辅助各方在估值上杀青一致的。 

2. 买方需要优先保证自身现金流平安，思量多样化的对价支付方案

并购买卖中通常会接纳现金 股票的形式支付对价，尤其买卖各方对于自身资源投入和未来风险与收益都市有差别的判断，现金和股票对价的差别组合形式往往能够辅助消除分歧。

在特殊时期，企业更应该时刻注重运营现金流的平安界限，贮备足够的资金以应对外部市场风险和内部整合风险。这种情况下，建议充实思量多样化的对价支付方案，在保证公司营业运营所需资金的同时，更多地行使自身头部企业的估值溢价，买卖双方共享合并后公司的增值空间。 

3. 掌握好并购和融资的节奏，充实掌握整合带来的时机和利好

在现金为王的当下，为了制止让并购买卖影响到公司正常的融资节奏，需要尤其掌握好并购和融资的关系。对于买卖双方营业协同显著，且整合效果显著的公司，可以思量在并购后立刻启动新一轮融资，充实掌握并购整合带来的协同效应，甚至在并购同时和老股东相同，争取现有投资人的支持。对于现在单独融资存在一定难度，或者估值靠近天花板的公司，可以思量并购和融资同步举行而且互为条件，以并购为融资提供估值基础，以融资解决并购的资金需求。 

4. 提前做好并购后整合的影响预判，最小化整合风险

并购后的整合涉及到职员放置、营业优化、资源衔接、品牌治理、客户运营等公司生产运营的方方面面，在整合过程中也会发生一定规模的资金消耗，其影响不容小觑。尤其在当前市场环境下，宏观经济环境调整以及行业款式的猛烈转变都市对并购买卖的目的和效果发生不确定性影响，买卖各方都应该对买卖后的整合风险尽早举行预判，并实时设计响应的解决方案，以到达并购效果的最大化。 

5. 区分企业价值和资产价值的差异，平衡买卖双方诉求

由于宏观经济和行业不景气，加之本次疫情带来的现金流危急，不少公司可能会在短期内企业价值降低，甚至陷入谋划逆境和停业整理的风险。针对此类资产的并购买卖，需要尤其区分企业价值和资产价值的差异，通过创新型的买卖结构设计平衡买卖双方诉求，在卖方的变现需求和买方的资源需求中取得平衡，既降低买方面临的潜在风险，又保障卖方股东的投资成本，以最终促成买卖。资产买卖、分拆出售、债务重组、资产证券化等都是潜在的解决方案。

6. 新经济企业并购结构、条款更为庞大，处置好各方利益平衡

新经济企业在生长过程中通常短期内履历了多轮融资，股东结构庞大，加之新经济行业转变快、竞争强、各方势力盘据的特点，涉及到新经济企业的并购买卖，也往往在结构设计和条款谈判方面与传统行业差别。在并购买卖中，需要处置好双方团队的放置、优先股股东权力的设计、战略资源的互助、公司治理结构的完善等多重商业和手艺问题，且由于买卖介入方众多，往往涉及到治理层、早期股东、中后期股东、战略股东、行业竞争对手、互联网巨头等多方的利益冲突，在这其中针对各方的拉拢、协调和平衡事情就尤为主要，有履历的财政顾问恰恰能够借助其第三方的角色优势，辅助各方追求利益共赢的解决方案。 

7. 行使好线上工具，尽快推动买卖

受到疫情影响，买卖中涉及到的线下会晤及外出差旅都将面临现实性障碍。建议在项目执行前期更多地行使线上工具开展事情，尽快推动项目到实质阶段。可以行使的线上工具包罗：视频/电话会议产物、团队协作产物、VDR（虚拟资料室）等。 

在黑天鹅频发的2020年，我们给所有创业者的建议是：在营业不放松的同时，多重形式的资源市场产物都值得思量，无论是并购、分拆照样其他新型的融资工具（如可交换债、ABS等），唯有足够的粮草和弹药，方能更好地应对未知与转变。

编辑：刘士武

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