一月中旬以来，新冠疫情的突然发作，给我国经济带来了始料未及的打击。当前举国上下都在防治疫情，多地封城、部门公共交通停运、复工延迟等这些行动势必会给经济带来负面影响。

而且，疫情何时能够完全获得控制还很难判断。然则，有两点是可以下定论的：

一是当前举国防治疫情的行动完全准确，为此所支出的起劲和价值是值得的，长痛不如短痛；

二是在我国特有的体制优势下，疫情必将得以控制，经济一定会恢复活力，中国经济在结构调整中将保持全球份额不停上升的势头。

固然，我们还必须面对现实，客观剖析当前疫情存在的不确定性，以及分清哪些是疫情对经济带来的负面影响，哪些是经济自身的纪律。而且，经济生长也往往危中有机，在经济下行压力下，才带来了供应侧结构性改造和经济转型升级的契机。对于此次疫情，我们同样不要盲目乐观或消极，更应该看成是一次重大挑战和重大机遇，借此来推进改造，优化经济结构、增强经济生长的韧性。

在去年一片经 济企稳、库存周期启动、珍 惜钱币政策空间不降息的声音中，我们在市场上第一家坚定提出中国的降息周期才刚刚最先，那时引来诸多质疑。但三个月不到的时间内，央行降息幅度达15BP，生长股走出一波大牛市，债券收益率下行了40BP。

这些转变岂非仅仅是疫情导致的吗？显然不全是，生长股和债券的显示从去年四季度就启动了，疫情仅仅是起到了加速的作用。若是经济要企稳，那时债券收益率为何还会下？以是经济的下行，市场的震荡，以及研究看法的大规模转向，实在这些“锅”许多都不应全由疫情来背。

站在当前时点，对经济判断要加倍郑重，从近期的高频指标来看，一季度GDP大概率会泛起负增进（固然最终照样要以国家统计局宣布数据为准）。对市场照样要掌握结构性机遇，尤其是流动性加速宽松、政策加速努力所带来的投资机遇。我们当前看法和去年四季度公布的年度报告完全一致，没有任何改变，疫情只是加速了我们看法的兑现节奏而已，不改变偏向。

照样那句话，今年不是投资“经济企稳”，而是应该投资“政策努力”。

诸多经济指标大幅下滑

本次疫情中，虽然湖北的发病情形最严重，然则经济上受到的打击并不仅仅局限在湖北一省。为了防止疫情的大局限扩散，绝大部门省份都出台了限制职员流动、群集的措施。而经济流动往往都伴随着人口的流动和群集，现在若是人和人都见不到面了，许多市场买卖可能都是难题的。

社区封锁治理、住民韬光养晦的情形下，除了最基本的衣食住行外，绝大部门的经济流动已经处于停摆的状态。以是从一些高频指标来看，经济面临的不是增进若干的问题，而是下滑的幅度有多大的问题。

例如，凭据中国票房网的统计，从今年除夕至初十，春节档影戏票房收入不到3000万，而去年同期到达快要80亿。也就是说，今年春节时代的影戏票房收入险些可以忽略为0。注重这可不是零增进，而是负增进了快要100%。

春节时代也是住民旅游出行的岑岭时期，受到疫情影响，天下30个省市先后启动重大突发公共卫生事件一级响应，天下所有景区和游轮相继暂停运营，各地旅行社及在线旅游企业暂停谋划团队旅游、出境游及“机票 旅店”旅游产物。受此影响，绝大部门住民作废了之前定好的旅行设计，出游人次大幅削减。

只管官方尚未宣布旅游收入数据，但从其它一些指标来看，春节时代我国旅游收入同比降幅或在80%以上。

例如凭据中国香港入境处统计，今年春节时代（除夕-初六）香港入境游客人次较去年同期下滑62%，其中内地入境游客下滑85%。据中国澳门旅游局统计，今年春节时代（除夕-初六）澳门入境游客人次也下滑了78%，其中内地入境游客下滑83.3%（2019年为增进25.6%）。

凭据汹涌新闻的报道，飞猪平台上境内行程订单退订率基本到达70-80%，在1月末携程旅游度假方面退改的春节订单就已经超过了百万个，机票方面收到的退改诉求总量达数百万个，较一样平常增进近10倍。

凭据交通运输部的数据，春运前二十八日(1月10日-2月6日)，天下铁路、门路、水路、民航共累计发送游客量比去年同期下降36.9%。而最近10多天，逐日游客发送量降幅都在80%以上。固然这其中不仅仅有旅游出行数目削减的影响，也有自驾数目增多、春节假期延伸的因素。

餐饮行业收入数据也未宣布，凭据广东省餐饮服务行业协会举行的问卷调查，春节时代只有30%的餐饮企业正常谋划，而这些正常谋划的企业中，有96%的收入降幅在50%以上，绝大部门降幅在80%以上。此外，知名品牌海底捞在海内的所有门店已经歇业半月，西贝在天下60多个都会的400多家连锁店均已歇业，营业收入所有归零。预计餐饮行业春节时代整体降幅也在80%以上。

而假期的推迟，也导致生产复工大幅延后。根据往年的节奏，从春节前的20天最先，工业生产流动就会削弱。但从正月初一后，生产流动就会逐渐恢复，直到春节后的25天，生产逐渐恢复至正常水平。这种季节性纪律在发电耗煤上体现得尤其显著。但今年正月初一以来，发电耗煤非但没有回升，反而还继续下滑，说明受到假期延迟的影响，生产至今还没有最先恢复。

从近期各地陆续披露的政策来看，为了防控疫情扩散，复工要求依然异常严酷，不仅要求企业自查、逐级上报，还要经由审核，实现错峰、逐步复工。

从企业和工人层面来看，复工也存在多重挂念，工人忧郁出门在外被熏染，企业谋划者忧郁泛起病例导致企业关停。纵然根据2月10日起陆续复工，工业生产要恢复至正常水平，预计至少要等到3月中旬，相比往年节奏慢了半个月以上。

一季度GDP增速会负增进吗？

参考去年三季度名义GDP增进7.56%，四季度增进7.42%，我们不妨假定，若是没有疫情影响，今年一季度名义GDP本可以增进7.5%，即增进1.64万亿。而大致测算下受影响的一部门行业，损失的经济量都远不止1.64万亿。

先来看工业生产，春节假期延伸、疫情不确定性较大、恐慌情绪消除需要时间，都决议了后续复工节奏会偏慢，纵然假定3月10日最先陆续缓慢复工，生怕要恢复至正常生产水平也要到3月中旬。根据偏乐观的情形估量，3月中旬之后天天多举行20%的工业生产。我们行使发电耗煤数据举行了模拟，纵然根据乐观情形估量，预计整个1季度工业生产也要削减6.4%，孝敬的GDP会下滑4500亿。

再来看服务业的情形，我们不妨考察三个典型例子。去年春节假期我国旅游收入有5139亿元，若是根据80%的降幅来算，旅游收入削减4111亿；去年春节假期天下零售和餐饮企业实现销售额约10050亿元，若是也根据80%的降幅来算，餐饮零售收入下滑8000多亿；去年春节假期我国影戏票房收入到达58.4亿，现在年春节假期靠近清零，相当于同比削减58亿。

简朴一算，工业加上这三项服务业，名义GDP就已经削减1.7万亿，相当于把一季度本该有的GDP增幅所有抹掉了。而1.7万亿经济量的削减，会带来更多后续的负面打击，即有乘数效应，现实拖累GDP的量一定比这个要大得多。

不外可能也有人会质疑，我们的这一估算是否太过消极：究竟1月上中旬还未受到疫情影响，那时经济也有一部门正常的增进；包罗未来若是疫情缓解，经济也会有一定恢复；纵然人人都韬光养晦，互联网、传媒等领域的一些消费依然高增进，会拉动一部门经济。

然则我们以为，前面的估算，大概率可能照样低估了本次疫情对经济的影响。

第一是疫情影响时间的低估。我们在测算三个细分服务业的影响时，仅仅思量了春节假期7天的影响，但事实上不仅今年春节假期延伸了10多天，近期疫情生长带来的不确定性和恐慌依然很大，都会和小区治理的措施显著在继续收紧，疫情对于经济流动的严重影响还在发酵。不清扫本次疫情对经济流动的大幅打击能够到达1个月的时间。

第二是打击局限的漏算。另有许多细分行业面临的负面打击，由于缺乏细项数据，我们并没有思量进来。例如，以往春节假期事后，房地产买卖流动也会陆续恢复，但现在假期已往十多天，成交依然没有转机。疫情时代，通常需要碰头、群集的经济流动，大部门被作废，房地产、交通运输、商业专业服务、旅店住宿等服务类行业受到的打击都不可能小。

实在许多经济流动都是连在一起的，好比出门看影戏，是否要坐车，看完影戏是否要用饭；再好比出去旅游，交通、餐饮、住宿、商品消费等等方面的开支一定少不了。我们能够列出来的都是有相对详细数据的，没有列出来的行业所面临的打击未必小。

第三是连锁反应还未思量。例如，部门企业提前增添存货，“备战”春节，但假期还未最先人人就韬光养晦了，这些企业亏损严重。而租金、人为、债务到期等刚性开支未必削减，企业现金流越来越主要。这种情形一旦延续久了，许多企业会面临破产倒闭的风险。再好比，之前融资环境偏紧的情形下，许多房地产企业加速推盘，通过销售回款来融资，而现在销售也延续起不来，房地产企业的现金流压力一定更大。这些连锁反应带来的经济生产和需求的削减，幅度也未必小。

第四是中历久影响也未纳入思量。我们之前就反复强调，纵然疫情已往，有些经济流动是可以恢复的，但有些经济流动可能很难再填补回来。

好比春节时代作废的餐馆消费、旅行设计，在疫情缓解后很难所有恢复，由于我们很难再找到春节这样的假期，也不能再重新过一遍春节。以是这部门消逝的经济需求，对于餐饮、旅游、交通等从业者来说，就意味着收入的削减，进而影响他们的消费和投资行为。

以是本次疫情对于经济的影响不仅仅是短期的，中期的影响也是不容忽视的。固然最终GDP受影响的水平有多大，我们的展望仅供参考，最终照样要以国家统计局宣布的效果为准。不外即便是负增进，我们以为也是短期扰动，最主要的事情照样继续推动改造，引发经济流动，推动经济新旧动能转换。做历久准确的事，没什么恐怖的。

疫情改变了什么？

经济下行斜率、政策宽松措施和改造力度

现在许多研究照样在参考2003年非典的情形，甚至有看法以为本次疫情对于经济的影响要小于非典，做研究照样应该尽自己最大的起劲客观一些。当前疫情对经济影响的时长、局限、深度，都不是非典时期可以比的。

而且2003年非典发作的时刻，我国宏观经济刚刚从98-02年延续通缩中走出来，最先强劲苏醒，经济是处于上升通道的。而当前我国宏观经济自己就处于下行通道，尤其是房地产市场已经延续火爆四五年，每年17亿平米的销售天量，透支了很大的需求空间，面临较大的均值回归压力。

我国住民财富、财政收入、金融体系都和房地产市场高度相关，当房地产周期向下的情形下，很难想象我国宏观经济会泛起企稳回升。以是纵然没有疫情发生，2020年、甚至2021年的宏观经济增速也面临较大的下行压力。

疫情改变了什么呢？只是改变了经济运行的节奏和下行的斜率而已，并没有改变偏向。原本由于财政支出节奏前移，一季度经济可能下行慢一些的，但现在疫情一来，原本期待的暂时的、微弱的经济稳定也落空了。但我们并不能将经济的下行压力，所有归结为疫情的影响。

疫情也没有改变资产设置的偏向。从去年11月以来，生长类权益资产和债券的显示都异常亮眼，说明主导市场的逻辑并不是经济企稳或补库存周期开启，而是经济下行压力中加倍努力的政策，尤其是钱币流动性的不停宽松。

在去年11月经济企稳、钱币稳健、珍惜钱币政策空间不降息的声音中，我们团队在市场上第一家提出中国的降息周期才刚刚最先，那时判断7天逆回购利率有30-40BP的降息空间，MLF利率有50BP以上的降息空间，引来许多质疑。但现在三个多月已往，逆回购利率已经下行了15BP，生长和债券已经履历了一波快牛。

疫情也没有改变钱币宽松的偏向，只是加速了宽松的节奏而已。原本钱币政策宽松的措施是缓慢的，但现在疫情对经济打击较大，钱币宽松的措施一定会大幅加速。人人不要总有一种误解，以为降息就是坏事，引发经济增进活力简直要靠改造，但这些是偏历久的事情。

短期来看，经济周期往下走，资源回报率在下降，若是不给企业降低融资成本，只会让经济变得更差。以是利率并不是由央行决议的，央行只能随着基本面走。若是基本面向下的情形下，央行应该抗住压力不降息，那么若何明白近期的10个BP的逆回购利率下调呢？

以是往前看，驱动今年市场结构机遇的主要因素仍然是政策，尤其是流动性宽松，疫情没有改变偏向，反而让经济下行压力更大，加速了努力政策的措施而已。流动性宽松的逻辑会继续，仍看好生长偏向的新经济资产。周期仍面临短期盈利下滑、历久消极预期，生怕难有好的显示。消费存在高估，需要调整后才能看机遇。详细的剖析可以参见去年12月初我们公布的2020年年度报告《“赢”在政策》。

即便一季度GDP增速下行了，2020年另有三个季度，通常情形下，应该“低开高走”；即便疫情延续的时间比预计的要长，那么，拉长历史看，没有过不去的坎，中国GDP增速即便降至5%，依然是全球平均增速的两倍左右，中国经济体量在全球份额的占比继续上升。以是，不存在过分消极的理由，更何况我们在应对疫情和恢复经济等方面具有西方国家所不具备的体制优势。

更主要的是，照样坚持要把改造作为2020年经济生长的主线。虽然政策宽松可以起到稳增进的作用，但它改变的只是斜率，中国经济目前所面临的结构问题依然存在。因此，以此次疫情为契机，推动供应侧结构性改造，如提高公共服务效率、优化财政支出结构、促进税收体制、收入分配体制加倍合理等。

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